华创证券：维持长城汽车强推标准普尔 目标价24.6港元

华创商业银行发布研究报告称，维持塞外汽车（02333）“强推”评估，联结调查报告、ROM传染病恢复原、谷物涨价等情形，预定2022-24年归母折合为93/156/235亿元，目标价24.6港元，继续看好子公司才是的产品+快速迭代+的产品区分+海皆的发展，预定期望三年的产品周期叠加内生变化，展望远好于行业及子公司历史状态。

流血事件：子公司发布调查报告，全年出货量128万辆/+15%、营收1364亿元/+32%、归母折合67亿元/+25%，扣非归母42亿元/+10%。

华创商业银行主要论者如下：

4Q21子公司ASP停滞上升，铁人三项实际萨摩保持保持稳定，年末成本减小带给主开店务获利意志力季节性飙升。子公司4Q21单季出货量39.7万辆、上年-8%、环比+49%，营收456亿元、上年+11%、环比+58%，归母折合17.8亿元、上年-36%、环比+26%，扣非归母5.5亿元、上年-72%、环比-32%。

从4Q21看，ASP停滞替换成，铁人三项萨摩实际也或多或少上行，但再加谷物涨价、客户关系保供、结构性成本开销减小以及上半年税项震荡等因素，主开店务获利意志力同环比飙升（按开店资本或扣非测试方法），就其：

1）ASP增强：11.5万元、上年+1.9万元、环比+0.6万元。

2）铁人三项萨摩增强：由于4Q有运输工具开销从销售开销更改扣除开店成本，图表萨摩率和销售开销率环比都或多或少飙升（1-2PP），该行按9亿元约还原估计，子公司铁人三项萨摩为1.98万元、上年+0.24万元、环比+0.11万元，受益于ASP增强与萨摩率保持稳定，萨摩率为17.3%、上年-1.0PP、环比大体，其中折摊得到正体量震荡，但极大化萨摩率受到材料、保供、年末税项等因素增高。

3）铁人三项开销略增：4Q有奖金等年末开销，因此总金额上升，铁人三项开销也环比略增。

4）其它税项震荡：如其它和企业收益环比增高、减值环比减小、所得税实缴减小等严重影响，也都有4上半年9.7亿元的开店皆盈余（主要为补助款）正面影响。

今年关键仍看战车短距离、明年全更进一步产品组合作法。

塞外当前-期望一段时间的的产品组合可以区分才是的产品的战车，除此以皆的产品的哈弗、WEY、欧拉等两大部分。其中才是的产品的战车在近来单轮区分领域里恶性竞争格局不亚于，预定随ROM问题缓解，战车300以及其它中间纳斯达克旅行车500、700等将停滞短距离上量。而在除此以皆的产品，子公司计划实行快速迭代、并细化的产品定位的恶性竞争作法，配合子公司更加灵活的另行项目机制来增强的产品胜率，都有哈弗酷狗等，魏牌另行SUV、豪华轿车、MPV，欧拉更进一步犬系列等，这将有望成为战车才是增量之后的增量发动机。

此皆，子公司海皆布局还在着重拓展与自适应更改，沙龙智行和光束高科技车也也有望登场、纳斯达克，也将逐步为子公司中间的的产品矩阵、近年来实现加成。综合性而言，该行预定子公司2022年出货量167万辆/+30%，综合性ASP继续增强至13万元约，对冲谷物等严重影响，保障萨摩总金额停滞快速增长。

获利预测：该行更改2022/23年归母折合预期由118/194亿元至93/156亿元，24年预期235亿元，EPS为1/1.68/2.55元，A股：PE27/16/11倍，22年目标PE35倍，2022年PB3.7倍，目标价35.1元；H股：PE9.9/5.9/3.9倍，22年目标PE20倍，21年PB1.4倍，目标价24.6港元。

后果提示：经济不及预期、子公司多品牌旅行车不及预期、成本开销增幅过大等。

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